定向增發(fā)，原本只是簡單的上市公司再融資工具，如今卻已然演變成為一場資本游戲。
據(jù)統(tǒng)計，截至2014年8月已有232家公司通過定向增發(fā)募得了3629億元資金，接近2013年全年水平。
定增市場呈現(xiàn)出井噴之勢，[香港公司年審]吸引了各路資本紛紛搶食這塊巨大無比的蛋糕。
而作為資本市場不可忽視的重要力量，一些資本系族更是在定增市場中起著推波助瀾的作用。
以硅谷天堂、“中植系”為代表的PE資本系族崛起，在定增市場劃出一道亮麗的風(fēng)景線，其大力推進的“PE+上市公司”模式，已開始風(fēng)靡A股市場。
另外，在一個多月內(nèi)連續(xù)推出大手筆定增計劃的鵬欣系，也備受市場矚目。與硅谷天堂、中植系只滿足于做上市公司小股東不同的是，鵬欣系極力謀求控制上市公司，然后進行資本運作。
然而，風(fēng)險亦如影隨形。比如，“PE+上市公司”模式，不僅面臨二級市場變化的風(fēng)險，而且內(nèi)幕交易的嫌疑也難以消散。
而以獲得上市公司控制權(quán)為目的，高杠桿、高溢價的模式，資金鏈斷裂的風(fēng)險也隨時存在。
此外，一種全新的資本運作模式——“租殼”已悄然登陸資本市場。這種四兩撥千斤的手法，能否成為未來資本運作的主流模式，值得關(guān)注。
黑馬：“中植系”
今年來，政府頻頻出臺利好政策，對企業(yè)并購重組進行大力扶持，極大地促發(fā)定增市場的井噴。
來自廣發(fā)證券的研究報告顯示，2014年前8個月已有232家公司通過定向增發(fā)募得了3629億元資金，接近2013年全年水平，8月份定增現(xiàn)象更是井噴，單月新增定向增發(fā)預(yù)案120起，創(chuàng)歷史新高。
而據(jù)統(tǒng)計，自2014年初至10月20日，公布定增預(yù)案的上市公司已達696家，換言之，平均每一天就有2.4家公司要做定增。
定增市場的井噴，吸引了各路資本搶食定增蛋糕。
而作為資本市場不可忽視的重要力量，一些資本系族更是在定增市場中起著推波助瀾的作用，其中包括中植系、硅谷天堂、鵬欣系等等。
作為一個資本系族，“中植系”真正引起資本市場矚目的標(biāo)志性事件，是在2014年3月參與中南重工重組。
此一役將“中植系”在資本市場的長袖善舞表現(xiàn)得淋漓盡致，中南重工復(fù)牌至今股價已近翻倍。
今年3月19日，中南重工公布重組方案，擬通過發(fā)行股份+支付現(xiàn)金的方式收購影視公司大唐輝煌，交易作價達10億元。
通過兩次入股大唐輝煌、直接受讓中南重工股份、新設(shè)公司參與配套融資的“三重”渠道，“中植系”一舉成為重組后中南重工的第二大股東，其全新的定增模式，迅即引發(fā)市場關(guān)注和熱議。
在此之后，“中植系”就開始頻頻現(xiàn)身上市公司定增。
光7月份就有3例。7月3日，康盛股份公告，擬以6.65元/股定增募資不超過99750萬元，其中“中植系”公司常州星河和拓洋投資擬各認購4500萬股。
7月21日，荃銀高科公布定增預(yù)案，擬以7.24元/股向中新融澤定增募資不超過5000萬元補充流動資金，不過該方案卻在上市公司股東會上遭否決。
7月23日，超華科技公告，擬以8.48元/股向京控泰豐定向發(fā)行7000萬股，募資5.94億元用于償還銀行貸款和補充流動資金。
進入8月，“中植系”參與上市公司定增的熱情依然沒有減弱。8月14日晚，松遼汽車宣布，擬募集資金39.48億元收購耀萊影城和上海都玩以及補充公司流動資金。
其中“中植系”公司京潤資本擬出資1億元，認購1543.21萬股。9月25日，“中植系”京湖資本斥資1億元參與北陸藥業(yè)定增。
10月14日，“中植系”中新融鑫出資7億元參與佳都科技定增。
據(jù)不完全統(tǒng)計，2014年年初至今，“中植系”公司參與定增的案例就達7起，合計耗資達22.67億元。
而在2014年之前，“中植系”公司參與定增的方式，已入駐TCL集團、上海電氣、江西長運、凱撒股份等十余家上市公司前十大股東。
中植系其實很簡單，就是以中融信托為核心，作為募集資金的渠道，然后通過定增等方式和上市公司搭上線，結(jié)成利益共同體，然后跟上市公司合作搞一個項目，成立一家公司，可能是上市公司占大股，也有可能是中植集團占大股，但真正出錢比較少。
經(jīng)營團隊是中植派，派了人以后和上市公司談好，保證每年八千萬或者九千萬的利潤，并按照5%或者10%增長。
中植系內(nèi)部一名人士向記者表示：中融信托做的是結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，一般做到1﹕5，而如果定增做到1﹕5，利潤就很可觀了，甚至可以獲得超過20%的收益。
主要的目的一方面是通過定增掙一點錢，還有一方面就是通過復(fù)制項目跟上市公司合作，利用上市公司的信譽和資源，開展經(jīng)營活動。
經(jīng)營活動一開始，又可以通過中融信托或者別的信托來募集資金，就有項目了。上市公司提供擔(dān)保，這個資金鏈就越滾越大。
記者在采訪中了解到，在操作手法上，“中植系”并不以獲得上市公司控股權(quán)為目的，而是選擇成為上市公司第二大或者比較靠前的股東。
比如，在中南重工、康盛股份和超華科技中，“中植系”公司都是上市公司第二大股東，在佳都科技則是第三大股東。
對此，前述“中植系”內(nèi)部人士解釋，在目前監(jiān)管嚴(yán)格的情形下，做上市公司控股股東，其實沒有實際意義。
他們都是玩資本的高手，拿上市公司的股份，少拿一點，然后選擇上市公司下面的具體項目進行合作，沒必要跟上市公司整體合作，因為很多上市公司都是表面光鮮，內(nèi)里一塌糊涂，你只要用上市公司的信用，然后用上市公司的優(yōu)質(zhì)資源，拿出來跟中植合作成立項目公司，項目公司是最賺錢的就可以了，你要控股一個上市公司干嘛？
該人士還進一步向記者補充道：“要控股一家上市公司那還得了，你要投入多少資源？你一塊錢就只能當(dāng)一塊錢用，但是如果你參股的話一塊錢可以當(dāng)十塊錢用，就是你十塊錢掰開來放十家不同的上市公司，你有十個不同的資源可以運用、調(diào)配，一整合你又賺錢了。這樣積累財富的速度更快�！�
老大：硅谷天堂
如果說“中植系”是今年定增市場PE機構(gòu)中崛起的黑馬，那么硅谷天堂就是無可置疑的老大，其參與上市公司的定增的時間之早、介入上市公司程度之深，都令人嘆為觀止。
成立于2000年的硅谷天堂，原本是國內(nèi)最早一批從事一級市場股權(quán)投資的PE機構(gòu)，2007年開始從事二級市場定增。
2011年，硅谷天堂首創(chuàng)“PE+上市公司”模式，與大康牧業(yè)合作成立并購基金，開展產(chǎn)業(yè)并購，該模式隨后風(fēng)行于資本市場。
然而，這種被稱做并購1.0版本的模式存在很大缺陷，即隨著并購的推進，上市公司的股票可能會大幅上漲，導(dǎo)致硅谷天堂項目退出的時候跟上市公司換股的數(shù)量大大減少。
在反思中，硅谷天堂便開始探索其并購2.0版本：在和上市公司一起成立并購基金前，先入股上市公司。
這種模式在博盈投資的案例中體現(xiàn)得淋漓盡致。除了以5億元的價格把斯太爾賣給博盈投資并獲利2.16億元外，硅谷天堂還利用5億變現(xiàn)資金中的2億資金參與博盈投資定向增發(fā)，進一步分享未來收益，而這2億股權(quán)現(xiàn)在已經(jīng)增值至5.5億元。
據(jù)不完全統(tǒng)計，今年以來，硅谷天堂除參與賽為智能、贊宇科技、長城影視、梅安森、泰豪科技等多家A股上市公司定增以外，還把業(yè)務(wù)擴張到了包括工控網(wǎng)、易維科技等在內(nèi)的新三板公司。
隨著介入上市公司程度加深，硅谷天堂并購3.0版本也出爐。
其基本模式也是硅谷天堂先獲得上市公司的部分股權(quán)再幫助企業(yè)進行資產(chǎn)并購，不過獲得股權(quán)的方式千差萬別，不僅包括大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)，甚至包括公開市場舉牌買入，變身成為和上市公司利益關(guān)系緊密的小股東。
在此基礎(chǔ)上，再為上市公司提供并購和資產(chǎn)整合服務(wù)，包括為上市公司尋找和注入并購標(biāo)的，而這些并購標(biāo)的有可能來自于硅谷天堂此前孵化的創(chuàng)投項目。
最明顯的案例是長城集團。2014年1月，在硅谷天堂通過大宗交易平臺接手長城集團1.32%股權(quán)后，長城集團先是與上海沃勢文化傳播有限公司實際控制人簽署《投資意向書》，接著就公告因重大資產(chǎn)重組事項停牌。
9月12日，長城集團公告重組方案，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買金魚陶瓷75%股權(quán)和深海游戲100%股權(quán)，交易價格合計9.65億元。
除長城集團之外，硅谷天堂還入股了萬馬股份、精倫電子、通威股份、鴻路鋼構(gòu)、浩物股份等多家上市公司。
通過上述并購模式，硅谷天堂獲取收益的方式也變得更為多元和可觀，主要包括3部分：一部分是幫助上市公司進行并購業(yè)務(wù)的財務(wù)顧問費，一部分是并購標(biāo)的最終被裝入上市公司，還有一部分是其所持有上市公司的股份經(jīng)過上市公司并購整合之后往往能帶來較高的股權(quán)增值。
不過，這種PE機構(gòu)深度介入上市公司的模式，也存在許多問題和風(fēng)險。
本來PE是投資項目的機構(gòu)，投了項目以后是要找退出平臺的，但是PE缺乏資本化、證券化的退出平臺，所以需要找一個合作伙伴，另外一方面，上市公司雖然有退出平臺，但是它可能缺乏資金、思路或者資本運作能力，所以兩個是互通有無，合作應(yīng)該是平等的，但是從現(xiàn)實情況來看，我覺得PE投資機構(gòu)處于更大的強勢之中，它不僅用自己的專業(yè)能力換回跟別人合作的機會，而且還獲得了一些其他的收益權(quán)益，比如顧問收費權(quán)。
本來是合作，結(jié)果卻變成了顧問的收費模式。反過來上市公司要收退出平臺使用費，行嗎？
上述內(nèi)部人士還認為，通過與上市公司合作，PE機構(gòu)分享了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和資產(chǎn)并購過程中可能產(chǎn)生的二級市場溢價和市值上漲，但是這種分享也是存在一定風(fēng)險的。
如果一級市場和二級市場套著做，本身任何投資都是有風(fēng)險的，投資項目不可能都是百分之百成功的，也不可能百分之百地找到退出平臺，都要證券化，自己都在釀造風(fēng)險，這種風(fēng)險對上市公司的可持續(xù)發(fā)展可能是一種威脅。
如果說上市公司的可持續(xù)發(fā)展受到威脅了，那么PE再去介入二級市場時，不僅僅產(chǎn)業(yè)整合不確定，而且也存在行業(yè)的景氣周期、宏觀經(jīng)濟周期、股市的牛熊周期等等的影響，也是有風(fēng)險的。
除了市場風(fēng)險，還有運作規(guī)范風(fēng)險。
以前PE是一個獨立的主體，上市公司是你的談判對手，也是合作對手，里面有利益的不同，因而大家互相有一種制衡，那么現(xiàn)在由于早早地建立了一種利益共同體，通過二級市場股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，或者是收益權(quán)的分配等等這樣的機制，把兩個本來應(yīng)是相互制衡的主體，現(xiàn)在已經(jīng)改造成了一個利益共同體，那么在這樣的利益共同體面前，當(dāng)然像內(nèi)幕交易、其他的東西，對監(jiān)管也會提出一些新課題。
值得注意的是，這種風(fēng)險似乎已經(jīng)出現(xiàn)一些苗頭。
10月17日，中南重工和斯太爾雙雙宣布，因參與重組的有關(guān)方面涉嫌違法被證監(jiān)會稽查立案，并購重組申請審核暫停。
雖然目前尚不清楚兩家公司因何種原因被立案稽查，但是中植系和硅谷天堂兩大資本系族的項目相繼出事，顯然不是偶然的。
此外，上述內(nèi)部人士還指出，如果PE不能與時俱進的話，目前這種急劇膨脹或者是強勢的狀態(tài)，也可能會變成一種管理風(fēng)險，因為它已經(jīng)遠遠超出PE基金之前所從事的業(yè)務(wù)范疇。
“現(xiàn)在二級市場要關(guān)心，上市公司運作要關(guān)心，然后咨詢業(yè)務(wù)要提供，它的業(yè)務(wù)一下子由原來的單一的做股權(quán)投資，變成了多元投資、多元經(jīng)營或者多元要求，這些要求如果不能適時地滿足或者跟進的話，那么我覺得也不排除也會成為一種隱患�！�
大手筆：鵬欣系
在2014年的定增市場上，鵬欣系以出手闊綽出名。在短短一個月的時間內(nèi)，其掌控的大康牧業(yè)、鵬欣資源、國中水務(wù)3家上市公司，合計推出高達74億元的定增方案。
2014年6月18日，大康牧業(yè)宣布擬定增募集不超過25.1億元，收購大股東鵬欣集團旗下北島牧場和洛岑牧場，并對其進行技術(shù)改造。
值得注意的是，2個月前大康牧業(yè)才剛剛完成一次面向鵬欣集團等對象的定增，合計募集資金總額達50億元。
7月14日，鵬欣資源也發(fā)布定增預(yù)案，擬向包括公司控股股東鵬欣集團在內(nèi)的不超過9名對象發(fā)行股票募集資金總額不超過38億元，其中4.5億元收購Golden Haven的100%股權(quán)，另外25億元左右用于實施南非奧尼金礦生產(chǎn)建設(shè)項目，剩余部分將用于補充公司流動資金。
7月25日，國中水務(wù)公告稱，擬以4.01元/股向公司間接股東姜照柏等定增募資10.99億元，扣除相關(guān)發(fā)行費用后全部用于補充營運資金。
發(fā)行完成后，鵬欣系實際控制人姜照柏將直接持有公司14.34%的股份，成為公司的控股股東、實際控制人。
與前述中植系、硅谷天堂等機構(gòu)參與上市公司定增只滿足于做小股東不同，鵬欣系更多的是為了掌握上市公司控制權(quán)。
浙江私募人士表示：鵬欣系主要就是把自己的一些海外資產(chǎn)或者其他傳統(tǒng)的資產(chǎn)，通過謀得控制權(quán)，然后高溢價再甩給上市公司。
而中植系、硅谷天堂他們不屑于這么做，哪怕他們有些資產(chǎn)，著眼點不一樣，因為現(xiàn)在很多PE機構(gòu)在選擇一些更加良性、友好型的模式，像硅谷天堂現(xiàn)在就在探索這樣一種友好型的模式，基本上是三贏：硅谷天堂贏，上市公司贏，然后股東也贏。像鵬欣系，基本上有點厚黑。
隨著資本市場運作步伐加快，鵬欣系實際控制人姜照柏掌控的財富也急劇膨脹。在胡潤百富榜上，2012年姜照柏、姜雷兄弟身家55億元，排名272位，2013年姜氏兄弟身家就翻了一倍，達到110億元，排名也上升至第118位。
滬上一名關(guān)注鵬欣系的投資人士分析認為，鵬欣系的模式其實就是通過上市公司不斷轉(zhuǎn)增擴大持股、炒高股價，快速提高持股市值，再進行高位減持或質(zhì)押，源源不斷獲得資金，再繼續(xù)收購上市公司股權(quán)。為了能持續(xù)進行轉(zhuǎn)增，上市公司必須進行增發(fā)，累積資本公積金。
在收購國中水務(wù)間接控股股東國中控股股權(quán)過程中，鵬欣系就通過運作中科合臣 (鵬欣資源前身)解決了資金問題。
2012年中科合臣中報進行10股轉(zhuǎn)增15股，隨后8月，鵬欣集團以2.41億港元認購了國中控股(潤中國際前身)7.09億股。
中科合臣實施送轉(zhuǎn)后，展開一波大行情，鵬欣集團趕緊質(zhì)押上8750萬股，補上資金缺口。
2013年中科合臣年報再10股轉(zhuǎn)增5股，股價大漲后鵬欣系減持套現(xiàn)超2億元，當(dāng)年7月鵬欣系出資4.4億港元再次收購國中控股16.99%股權(quán)，間接控股國中水務(wù)。
2014年7月，鵬欣資源又推出10股轉(zhuǎn)增7股。資本公積金剛送完，鵬欣資源就公告增發(fā)6.85億股，增發(fā)實施后又會有公積金，再進行高送轉(zhuǎn)。
由于不斷地增發(fā)、轉(zhuǎn)增、除權(quán)，鵬欣資源股價從2009年9月的20元左右漲到目前近230元(復(fù)權(quán)后)，上漲了11倍。
到了控股收購大康牧業(yè)時，鵬欣資源又如法炮制。2013年7月大康牧業(yè)啟動定增50億元計劃，鵬欣系需出資38.5億元認購。當(dāng)時鵬欣系手中的鵬欣資源市值有30億元，通過減持和質(zhì)押，解決了資金缺口。
2014年4月大康牧業(yè)增發(fā)剛完成，鵬欣系就將獲得的大康牧業(yè)4.84億股質(zhì)押出去以回籠資金。5月，大康牧業(yè)實施10股轉(zhuǎn)5股的方案。
上述分析人士向記者表示，與以往富有侵略性的資本系族相比，鵬欣系擴張快速但不失縝密，針對上市公司的運作能力、資本把控能力以及資本運作的多元化設(shè)計拿捏到位，手法較之前德隆系、中技系等資本系族溫和，且集團有大量實體產(chǎn)業(yè)支撐。
但其循環(huán)股本擴張、加大杠桿的方式，暗藏風(fēng)險：如果收購的某個項目經(jīng)營失敗、礦產(chǎn)價格暴跌，或者海外項目遇到一些不可控因素，一旦某家公司股價暴跌，可能成為壓垮駱駝的稻草。
新模式：杭州順成
在資本逐利場上，各種手法、手段可謂層出不窮、花樣翻新。
目前，一種迥異于硅谷天堂、鵬欣系運作上市公司手法的“租殼”運作模式，在A股悄然登場。
2014年10月23日，天晟新材公告稱，一家名為杭州順成的股權(quán)投資合伙企業(yè)，與呂澤偉等4位公司主要股東簽約：杭州順成以7.89元/股的價格受讓呂澤偉等4人持有的天晟新材2000萬股股份(占天晟新材總股本的6.14%)，同時，呂澤偉等4位股東將合計持有的7763.23萬股股份(占公司總股本的 23.81%)所對應(yīng)的股東投票權(quán)及相關(guān)權(quán)利委托給杭州順成行使。
然后由杭州順成主導(dǎo)上市公司的資本運作或資源重組，事成之后賺取二級市場溢價退出。
乍一看，先是定向受讓持股，再以此為橋梁介入上市公司資產(chǎn)整合，杭州順成的核心運作套路似乎與硅谷天堂模式一樣。但兩者之間的區(qū)別其實是很大的。
硅谷天堂在資產(chǎn)整合過程中相當(dāng)于一個“參謀”的角色，其主要是憑借自身資源優(yōu)勢向上市公司推薦項目，而最終定奪權(quán)在上市公司管理層。
反觀杭州順成則通過受讓股份和租借股東投票權(quán)的方式，實現(xiàn)了對天晟新材的全面掌控，在資產(chǎn)整合方案選擇上擁有足夠的話語權(quán)，上市公司原有管理層完全被“架空”。
另一方面，[如何注冊香港協(xié)會社團]與鵬欣系等通過耗巨資掌控殼資源來實施資本運作相比，杭州順成通過這種“租殼”的方式成本也十分低廉。
此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，杭州順成以 7.89元/股的價格“受讓”天晟新材2000萬股股份，合計出資1.58億元，而鵬欣系獲得鵬欣資源、大康牧業(yè)和國中水務(wù)控制權(quán)的成本分別不低于2億元、38.5億元和15億元。
這種四兩撥千斤的手法，未來能否成為資本運作的主流模式，值得關(guān)注。
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